Par Renan Kerourio, analyste chez EuroLand Corporate
Ubaldi Costruzioni est une entreprise italienne spécialisée dans la réalisation d'infrastructures civiles, routières et de bâtiments publics. Contrairement aux acteurs intégrés du secteur, le groupe intervient principalement comme contractant général. Il remporte les appels d'offres, assure l'ingénierie, la gestion technique et le pilotage des chantiers, puis confie une large partie de l'exécution à des entreprises spécialisées. Ce modèle, peu capitalistique, lui permet de dégager des niveaux de rentabilité supérieurs à ceux observés traditionnellement dans le secteur de la construction, tout en limitant ses besoins d'investissement.
Introduite sur Euronext Growth Milan en janvier 2025, la société a rapidement démontré la solidité de son modèle économique. Sur l’exercice 2025, Ubaldi a enregistré une valeur de la production de 44,6 M€, en progression de +22,9%, un EBITDA de 8,6 M€, soit une marge de 19,2%, ainsi qu'un résultat net de 5,1 M€, en hausse de +47,3%. À fin 2025, le groupe disposait d'une trésorerie nette positive de +8,3 M€, illustrant la robustesse de son bilan.
Au-delà des résultats, le principal élément différenciant réside dans la visibilité offerte par son carnet de commandes. Celui-ci a atteint 212,8 M€ fin 2025, contre 179 M€ au S1 2025, soit près de cinq années de chiffre d’affaires. Plus de 80% de ce backlog provient de clients publics, offrant une forte récurrence et une excellente visibilité sur l'activité des prochaines années.
Cette croissance s'inscrit dans un contexte particulièrement favorable. Les investissements issus du PNRR (Italy's National Recovery and Resilience Plan), les programmes de reconstruction post-séisme dans les Marches ainsi que les mesures d'accélération des chantiers publics et de simplification des contrats publics alimentent durablement la demande dans les marchés adressés par Ubaldi. Le groupe bénéficie également d'une montée en gamme progressive de son portefeuille de contrats. L'obtention du chantier ANAS de la S.S.4 « Salaria », un projet de plus de 300 M€ dont environ 45 M€ reviendront à Ubaldi via un groupement temporaire d'entreprises, constitue une référence majeure susceptible de renforcer durablement sa crédibilité sur les grands appels d'offres nationaux.
Selon nous, la thèse d'investissement repose sur plusieurs catalyseurs encore insuffisamment intégrés par le marché. 1/ La conversion progressive du carnet de commandes en chiffre d'affaires, qui devrait soutenir plusieurs années de croissance, avec un CA attendu autour de 50 M€ en 2026, puis 60 M€ en 2027 (selon les estimations). 2/ La montée en taille des projets remportés, illustrée par le contrat Salaria, qui devrait accroître la notoriété du groupe et élargir son univers d'appels d'offres. 3/ Les investissements publics italiens liés au PNRR, aux infrastructures routières et à la reconstruction post-séisme qui constituent des moteurs structurels de demande sur les prochaines années. Enfin, 4/ le modèle de contractant général, reposant sur une base d'actifs légère et une forte sous-traitance, qui offre un levier opérationnel important.
À une capitalisation d'environ 48 M€, Ubaldi se traite sur des multiples d'environ 4,7x l'EV/EBITDA 2025 et 9x le résultat net, des niveaux qui nous paraissent modestes au regard de la qualité du bilan, d'une marge d'EBITDA proche de 20%, de la visibilité exceptionnelle offerte par un carnet de commandes représentant près de cinq années d'activité et des perspectives de croissance soutenues par le cycle d'investissement public italien.
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